Instauré depuis 2007, le marché des options de change n’arrive pas à décoller.
L’objectif de cet article est de mettre la lumière sur cet instrument de
couverture contre le risque de change, de voir l’état de la réglementation
tunisienne sur les options de change et analyser les lacunes actuelles en
essayant de proposer des solutions.
I- Qu’est-ce qu’une option de change ?
Une option de change est un agrément entre deux contreparties par lequel
l’acheteur de l’option paye une prime au vendeur pour le droit mais non
l’obligation d’acheter ou de vendre une quantité spécifiée de devise avant ou à
une date déterminée (appelée maturité ou expiration) à un cours de change
déterminé (appelé prix d’exercice ou “Strike”.) L’acheteur choisira alors
d’exercer son droit en fonction du cours de la devise.
Une Option de change est donc une opération par laquelle une Partie, le Vendeur,
confère le droit à l’autre Partie, l’Acheteur, d’échanger à une date convenue,
une quantité de Devises d’Achat contre une quantité de devises de Vente. Le but
étant de se couvrir contre le risque de change.
II- Comment une option peut-elle protéger une entreprise contre le risque de
change?
Prenons un exemple: une société A fabrique des machines en zone euro «EUR» et
les vend en dollars américains «USD». Le nombre de machines vendues et le cours
de change futur sont deux variables incertaines pour cette société. Deux
variables qu’elle ne peut maîtriser.
La société voudrait gérer son risque de change et l’incertitude de son activité;
elle a pour cela recours à une option de change personnalisée, qui lui donne le
droit (et non l’obligation) d’acheter (Call) ou de vendre (Put) à un prix
d’exercice futur convenu.
Le cours de change au 1er décembre 2010 est de 1,28 dollar pour 1 euro: une
dépréciation du dollar (c’est-à-dire une progression au-delà de 1,28) aura un
impact négatif sur le chiffre d’affaires généré dans cette devise, tandis qu’une
appréciation (c’est-à-dire une baisse à moins de 1,28) sera favorable.
Le 1er décembre 2010, la société A souscrit une option de vente en devises
auprès d’une banque «X» pour vendre 500 millions de dollars au cours de 1,28,
avec échéance au 1er décembre 2014. Il s’agit là d’une couverture contre toute
fluctuation future des cours: en achetant l’option, la société A aura plus de
certitudes concernant sa trésorerie future. Les conséquences potentielles sont
les suivantes:
1er décembre 2010
– Taux spot: 1.28 USD/EUR,
– Société A rémunère la Banque «X» pour l’achat d’une option de vente sur 500 M
USD à 1,28 avec échéance au 1er décembre 2014.
1er décembre 2014: Plusieurs scénarios peuvent se présenter
– Scénario 1: Machines vendues, taux spot de 1,32, Option exercée: Société A
vend 500 M USD à Banque X à 1,25 au-dessus du prix du marché,
– Scénario 2: Machines vendues, taux spot de 1.23. Option non exercée: Société A
bénéficie de la hausse du dollar,
– Scénario 3: Machines non vendues, taux spot de 1,32. Option exercée, Société A
vend 500 M USD à Banque X à 1,28, plus-value inattendue,
– Scénario 4: Machines non vendues, taux spot de 1,26. Option non exercée.
III- La situation réglementaire actuelle
Les options de change ont été rajoutées par la Circulaire n°2007-27 du 18
décembre 2007 venue modifier la circulaire de la Banque centrale de Tunisie
n°2001-11 du 4 mai 2001 relative au marché des changes et instruments de
couverture des risques de change et de taux.
Un chapitre entier et 22 articles de la circulaire sont dédiés à l’Option de
Change octroyant à ce produit de couverture la place d’honneur parmi les autres
instruments. La volonté de la Banque centrale est claire: dynamiser à travers ce
produit le marché de change.
Les principales caractéristiques de la réglementation actuelle sont:
– L’option de change doit être devises/dinars seulement;
– Un seul sens: le client ne peut qu’être acheteur de l’option et ainsi la
banque vendeuse de l’option;
– Seuls les intermédiaires agréés peuvent traiter ces produits;
– Seule l’option de change de «types européen» est autorisée, c’est-à-dire celle
où l’exercice se fait à l’échéance;
– Le délai de maturité maximum de 3 ans;
– L’option doit être pour des raisons de couverture (Hedging) seulement: Il faut
fournir copie du:
– Contrat commercial s’il s’agit d’une opération d’import-export de biens ou
services;
– Contrat de prêt ou d’emprunt avec l’échéancier de remboursement s’il s’agit
d’une opération financière;
– Justificatif d’investissement s’il s’agit d’un rapatriement de revenus ou de
capital au titre d’un investissement à l’étranger de résidents;
– L’option doit porter sur une monnaie cotée sur le marché des changes
domestique;
– L’équivalent du «Delta Net» du portefeuille d’options sur chaque devise doit
être intégré dans la détermination de la position de change nette par devise
pour la banque. L’équivalent Dela Net d’un portefeuille d’options pour une
devise donnée correspond à la somme des produits des deltas des options
individuelles et des notionnels;
– Documentation de l’opération avec le client sous un contrat-cadre type «ISDA»
régissant leur activité sur options de change;
– Une obligation de reporting hebdomadaire pesant sur les intermédiaires agréés
qui doivent se mettre en relation avec la Direction générale des Etudes, des
Recherches et des Statistiques de la Banque centrale de Tunisie (conformément à
l’Annexe 3 de la circulaire).
IV- Lacunes et propositions
Il est évident que le développement de l’option de change comme produit de
couverture contre le risque de change est crucial et capital pour l’expansion
d’un marché de change, la solidité financière et la capacité concurrentielle de
nos entreprises, le renforcement de la monnaie nationale et la notoriété et
solidité de la place financière de Tunis. Ce produit est non consommateur de
trésorerie et primordial pour accompagner la Tunisie dans son défi de
libéralisation de l’économie et la convertibilité totale du dinar en 2014.
1- Lacunes propres aux banques
Les banques tunisiennes doivent se doter des moyens humains et matériels
nécessaires pour pouvoir gérer ce type de produit et maîtriser les différents
types de risques qu’il peut engendrer (risque financier, risque juridique…).
Certainement, les banques tunisiennes ont beaucoup de choses à se faire
reprocher sur ce plan. Le nœud des préoccupations doit être certainement la
gestion des risques de marché et de crédit à travers la mise en place
d’indicateurs innovants et la modélisation des risques en mettant en place des
ratios prudentiels respectant la réglementation.
La salle des marchés de la banque marocaine BMCE a été certifiée ISO au Maghreb.
Les salles des marchés tunisiennes sont-elles prêtes à une telle certification?
En outre, il paraît que certaines banques n’hésitent pas à traiter avec des
clients sans signer de convention-cadre préalable. Le manque d’obligation qui
pèserait sur les banques dans la réglementation afin de produire une copie de la
convention à la Banque centrale chaque fois qu’elles traitent avec un nouveau
client fausse la concurrence entre les banques. Pourtant, le risque existe bel
et bien. Les conventions-cadre de type «ISDA» sont faites pour régir les droits
et obligations de la banque et de son client. Il est évident ici que l’absence
d’une convention-cadre de la place adoptée par toutes les banques participe à ce
cafouillage.
La méfiance entre les banques ne permet pas non plus d’encourager l’échange
interbancaire en matière d’options de change. Chaque banque voulant imposer sa
propre convention, si elle existe déjà, et souvent le manque d’accord et de
coordination condamne le marché.
Le manque de concertation entre les banques ne permet pas non plus à celles-ci
d’adopter une position commune avec des propositions réelles à soumettre à la
Banque centrale et de jouer ainsi leur rôle de lobbying auprès de cette
institution de régulation. Le nombre de banques commerciales existantes en
Tunisie y est certainement pour quelque chose mais ceci n’explique pas tout.
L’Association professionnelle tunisienne des banques et des établissements
Financiers (APTBEF) ne joue pas pleinement son rôle. L’article 2 des statuts de
l’Association stipule, entre autres, qu’elle a pour rôle d’œuvrer à développer
un travail de communication auprès de ses membres. A cet effet, elle est
compétente pour créer des rapports réguliers entre eux. De même, elle joue un
rôle d’organisme de concertation entre les banques et les pouvoirs publics. Dans
ce cadre, elle joue le rôle d’intermédiaire pour toutes les questions
intéressant l’exercice de la profession bancaire.
L’Association assume-t-elle pleinement ce rôle ne serait-ce pour adopter une
attitude commune concernant les options de change et œuvrer à faire évoluer la
réglementation sur ce point? L’état actuel des choses nous pousse à penser que
la réponse est malheureusement négative.
2- Lacunes propres à la réglementation
L’édifice ne peut être amélioré qu’à travers des aménagements apportés à la
réglementation actuelle jugée trop restrictive et insuffisante par les
opérateurs du marché.
Le fait de ne pas isoler l’équivalent du Delta Net du portefeuille options de la
position globale de change liée à l’activité courante pose un vrai souci pour
les banques tunisiennes en ce sens que la position de change peut être
rapidement saturée et consommée par l’existence d’une dizaine de contrats
optionnels concomitants et pour une durée assez longue.
En outre, la réglementation n’autorise aux clients de la banque que le sens
achat d’options et non la vente. Une vente de la part de la banque couplée à un
achat dans le cadre de stratégies optionnelles vanilles peut être autorisée.
Commercialement, l’offre de la banque à ses clients serait plus intéressante.
Culturellement, et au regard des réticences de la part des clients, il est très
difficile à une banque de faire admettre à un client de payer une prime en
avance, alors que très souvent il sera couvert avec un Call ou un Put vanille.
Au Maroc, les options de change sont régies par deux textes. Le premier est
d’ordre général, à savoir la Circulaire de l’Office de Change n°1723 du 1er août
2007 venant abroger la circulaire n°1704 du 1er juin 2004 et la Circulaire de
Bank Al-Maghrib N°3/DOMC/2005 du 03/08/2005 relative aux opérations d’options de
change.
Les banques peuvent vendre et acheter auprès de leur clientèle dans le cadre
d’une stratégie globale et c’est parmi les points qui ont permis le
développement du marché marocain. La BMCE propose, par exemple, des options «low
cost» qui sont des solutions alternatives personnalisées qui optimisent le coût
de la couverture optionnelle de change et ce avec des stratégies «low cost» à
primes réduites voire gratuites, se présentant généralement sous la forme de
combinaisons d’options Plain Vanilla.
Enfin, l’impossibilité pour les banques de traiter des options devises contre
devises bloque leur activité sur les options de change. La réglementation
marocaine autorise les options devises contre devises. Mieux encore, quand il
s’agit des options devises contre devises traitées entre les banques
elles-mêmes, les intermédiaires agréés peuvent recourir au marché international,
ce qui contribue à l’attractivité de la place financière marocaine.
Pourtant, la réglementation tunisienne offre des avantages que la réglementation
marocaine n’offre pas, notamment en matière de maturité maximale du produit (1
an au Maroc, 3 ans en Tunisie) et des devises traitées (USD et EUR au Maroc,
toutes les devises cotées sur le marché domestique en Tunisie).
Espérons que toutes les parties vont saisir leurs prochaines rencontres afin de
faire évoluer et dynamiser le marché des options de change. L’objectif de faire
de Tunis une place financière passe également par cette étape.
